【編者按：以原油為代表的大宗商品價格上漲，美元走弱及存在的通脹預(yù)期正越來越強烈地讓紙張市場的漲價具備持續(xù)性，迫使我們不得不重新以資源視角審視岳陽紙業(yè)。】

       【我要印】以原油為代表的大宗商品價格上漲，美元走弱及存在的通脹預(yù)期正越來越強烈地讓紙張市場的漲價具備持續(xù)性，迫使我們不得不重新以資源視角審視岳陽紙業(yè)。我們目前對公司2009-2011年盈利預(yù)測分別為0.19/0.34/0.42元，對應(yīng)09/10年P(guān)E分別為43/24倍，我們認(rèn)為資源價值重估將顯著提升公司估值水平，按照2010年30倍市盈率計算目標(biāo)價為10.2元，調(diào)升評級至買入。

       紙漿價格與油價高度相關(guān)

       紙張成品和紙漿與原油具有非常強的聯(lián)動性，上一輪的紙張/漿市場牛市從02年初開始，至08年8月結(jié)束，與石油周期完全重合。根據(jù)我們的測算，當(dāng)石油價格上漲10%時，紙漿價格相應(yīng)上漲1.6%。此次原油從最低點36美元反彈至今反彈幅度已近一倍，紙漿價格的反應(yīng)遲于原油價格，但我們也已經(jīng)觀察到紙漿價格已經(jīng)開始上漲，F(xiàn)OEX針葉漿指數(shù)從4月最低點的577美元已上升至5月底的589美元，而國內(nèi)部分品種的成品紙和紙漿的價格反彈幅度已經(jīng)超過了10%。我們預(yù)期在通脹預(yù)期的帶動下，紙漿和成品紙將逐步走出牛市格局。

       制造型造紙公司與資源型造紙公司

       在同時來自于需求和成本兩端推動的通脹預(yù)期下，我們認(rèn)為制造型造紙公司反應(yīng)偏中性，資源型造紙公司則是明顯的利好。擁有林/漿等資源的造紙公司將被迫接受價值重估，這與近期其他資源型板塊如煤炭/有色的價值重估邏輯并無二致。

       我們認(rèn)為作為林漿紙一體化的龍頭公司，岳陽紙業(yè)是造紙板塊中唯一有能力做到從林到漿到紙完全自供的公司。目前公司擁有林地101萬畝，木材儲量800萬方，已經(jīng)有少部分林地進入輪伐期，預(yù)計2011年之后采伐量將大幅度增加，預(yù)計每年貢獻利潤0.6-1.1億元之間。

       公司整體受益于通脹預(yù)期，在大宗商品出現(xiàn)整體上漲時，岳紙將完成從制造型公司到資源型公司的角色轉(zhuǎn)變，資產(chǎn)重估不僅是可能，而且是必要。也就是說，通脹主題下，岳陽紙業(yè)并不適用造紙公司的估值體系，它更像是一個隱性的石油礦藏股——樹/漿/紙本身就是石油化工的結(jié)晶，而樹下的林地則更是不折不扣的抗通脹資產(chǎn)。


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