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造紙行業(yè)：淘汰目標大幅超預期增加行業(yè)配置

2010-06-01 00:00 來源：申銀萬國研究所責編：Quincy

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小C專訪｜正博總經(jīng)理范

小C專訪·煒岡股份董事

　　【CPP114】訊：事件：2010年5月27-28日，全國工業(yè)系統(tǒng)淘汰落后產(chǎn)能工作會議在北京召開，會上，工信部向各地下達今年18個行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能的目標任務(wù)，其中煉鐵、煉鋼、水泥、電解鋁、玻璃、造紙等6大重點行業(yè)的淘汰任務(wù)大幅超過國務(wù)院通知要求，淘汰關(guān)停的期限也提前至第三季度前。其中增幅最高的是造紙行業(yè)，下達的淘汰任務(wù)是432萬噸，比此前通知要求的53萬噸增加715％！

　　結(jié)論與投資建議：淘汰目標超預期，PB安全邊際已逐漸顯現(xiàn)，增加造紙行業(yè)配置，推薦公司：太陽紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)、博匯紙業(yè)、岳陽紙業(yè)。此次造紙行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能的目標任務(wù)大幅超預期，嚴格執(zhí)行將緩解行業(yè)新增產(chǎn)能釋放的壓力，綜合考慮淘汰落后產(chǎn)能紙種占比高（即非涂布文化紙和低檔包裝用紙占比高）、中報業(yè)績有保證的公司（客觀：漿紙一體化、主觀：業(yè)績釋放動力）及PB估值低，推薦太陽紙業(yè)（占比約43%、新增漿紙產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)、2010年月盈利環(huán)比增長超預期、人民幣升值受益、10-11年P(guān)E15、13倍）、晨鳴紙業(yè)（占比30%、自制漿比重高、PB1.1倍、10-11年P(guān)E12、10倍）、博匯紙業(yè)（占比29%、新增白卡紙線調(diào)試成功，月度盈利環(huán)比快速回升、10-11年P(guān)E13、11倍）、岳陽紙業(yè)（占比70%、漿價上漲多重受益、整合預期）。

　　原因及邏輯：（1）淘汰落后產(chǎn)能的任務(wù)目標無論從數(shù)量，還是時間節(jié)點均大幅超預期，同時不僅有存量的整合，也有增量的控制，嚴格環(huán)保標準實施對于主要上市公司構(gòu)成利好。而基于目前嚴峻的節(jié)能減排形勢，該目標任務(wù)得以落實將有效限制行業(yè)的供給，關(guān)停污染較大的中小造紙企業(yè)和限制過剩產(chǎn)能重復建設(shè)，短期將緩解部分紙種產(chǎn)能釋放的壓力，明顯改善造紙行業(yè)的供求關(guān)系，長期有助于行業(yè)整合和健康發(fā)展，對于主要上市公司構(gòu)成利好；（2）淘汰產(chǎn)能將主要集中于落后產(chǎn)能較為集中的非涂布文化紙及低檔包裝用紙（瓦楞紙及白板紙等），淘汰率約為10%，若僅考慮未涂布文化紙，淘汰率將超過28%。

　　與大眾不同的認識：（1）選擇經(jīng)濟貢獻度明顯小于污染貢獻度的造紙行業(yè)作為節(jié)能減排的重點有利于實現(xiàn)轉(zhuǎn)型與增長的“帕累托最優(yōu)”，而落后產(chǎn)能的淘汰也有助于行業(yè)的長期健康發(fā)展；（2）造紙行業(yè)的需求更貼近出口和消費，國家調(diào)控房地產(chǎn)等系列措施對其影響較小；（3）盡管市場擔心的行業(yè)盈利環(huán)比下滑預期仍是壓制估值的主要因素，但經(jīng)過前期下跌已為目前股價所反映，造紙板塊相對市場的PB為0.6倍，低于歷史均值水平（0.7倍），部分公司的PB估值從歷史均值看已具備吸引力；（4）4-5月紙張成交量一般且價格有回調(diào)并非需求不旺（亦有淡季因素），而是由于前期快速上漲過程中，中下游庫存快速增加，備貨后對于高企的紙價抵觸。

　　核心假設(shè)風險：淘汰落后產(chǎn)能任務(wù)未能實現(xiàn)；宏觀經(jīng)濟環(huán)境劇烈變化影響消費及出口。

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