在技術(shù)創(chuàng)新上，至2019年上半年，公司及子公司新獲得專利18項(xiàng)，累計(jì)獲得專利授權(quán)101項(xiàng)，其中發(fā)明專利4項(xiàng)、實(shí)用新型專利68項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)2項(xiàng)，軟件著作權(quán)27項(xiàng)，繼續(xù)保持了行業(yè)中的領(lǐng)先地位。2018年，公司取得印刷包裝行業(yè)內(nèi)最具權(quán)威的國(guó)際圖形測(cè)量公司的“GMI認(rèn)證”，標(biāo)志著公司具備承接國(guó)際醫(yī)藥大型連鎖買家Walgreen、CVS等客戶的業(yè)務(wù)能力，能夠滿足高端客戶對(duì)產(chǎn)品嚴(yán)格的色彩管理需

  此外，公司在電子監(jiān)管碼等一維碼、二維碼的賦碼印刷及多種防偽技術(shù)的規(guī)模化應(yīng)用上，也處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平。由于公司在藥品可追溯領(lǐng)域的長(zhǎng)期深耕，其積累的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)，可以迅速在食品、化妝品、消費(fèi)電子等新領(lǐng)域進(jìn)行復(fù)制。

  為順應(yīng)行業(yè)智能升級(jí)、集中整合的發(fā)展趨勢(shì)，有效提升業(yè)務(wù)協(xié)同性及增加客戶粘性，公司先后于 2018年、2019年分別收購(gòu)領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)和北京金印聯(lián)，在數(shù)字化精準(zhǔn)營(yíng)銷和印刷行業(yè)供應(yīng)鏈方面，進(jìn)入產(chǎn)業(yè)鏈的高價(jià)值區(qū)。

  從國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)對(duì)包裝的定義出發(fā)，絕大部分包裝都與展示銷售直接相關(guān)，主要目的是為了“促進(jìn)銷售”。這是公司作為一家包裝印刷企業(yè)收購(gòu)領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)的內(nèi)在邏輯。領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)的主要業(yè)務(wù)是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)廣告投放，屬于連接廣告主、互聯(lián)網(wǎng)媒體和終端用戶的中間平臺(tái)，主要覆蓋今日頭條、抖音、淘寶、網(wǎng)易、騰訊、滴滴、美團(tuán)、高德地圖、美圖秀秀、愛奇藝、京東等100余個(gè)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)旗下?lián)碛屑夹g(shù)驅(qū)動(dòng)的整合數(shù)字廣告平臺(tái)，能夠針對(duì)不同客戶要求，提供涵蓋營(yíng)銷策略定制、媒體投放、營(yíng)銷效果監(jiān)測(cè)和優(yōu)化提升等內(nèi)容的精準(zhǔn)營(yíng)銷服務(wù)鏈條；還能依托大數(shù)據(jù)技術(shù)和手段進(jìn)行跟蹤分析，并對(duì)發(fā)現(xiàn)的的特定客戶實(shí)施針對(duì)性的精準(zhǔn)營(yíng)銷。

  分析指出，通過本次并購(gòu)，可以利用雙方現(xiàn)有的營(yíng)銷體系和良好的客戶關(guān)系，有效對(duì)接環(huán)球印務(wù)與領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)各自的客戶資源，幫助快消品、OTC（非處方藥）客戶進(jìn)行全方位精準(zhǔn)數(shù)字營(yíng)銷，將其企業(yè)及產(chǎn)品信息快速傳遞給終端消費(fèi)者；同時(shí)可以更好地推廣公司的數(shù)字化印刷業(yè)務(wù)，更公司品牌客戶提供增值服務(wù)，增加客戶黏性。

  根據(jù)公司公告，公司以1．31億元收購(gòu)領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)70％股權(quán)，領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)承諾2018～2020年累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)不低于人民幣1．4億元，目前已經(jīng)完成2018年度業(yè)績(jī)承諾。領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)于2018年10月納入合并范圍，2018年10～12月，領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)779．08萬元，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)545．35萬元，占公司合并歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)的19．40％。2019年1~6月，領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)科技實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)2027．76萬元，其中歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1419．42萬元。

  公司并購(gòu)北京金印聯(lián)，進(jìn)入印刷行業(yè)供應(yīng)鏈服務(wù)領(lǐng)域，則是作為行業(yè)龍頭，充分發(fā)揮整合和引領(lǐng)作用的體現(xiàn)。國(guó)內(nèi)包裝印刷、出版印刷行業(yè)均高度分散，上游價(jià)格傳導(dǎo)能力強(qiáng)，下游對(duì)單一大客戶依賴程度高，上下游議價(jià)能力使行業(yè)承壓。智能升級(jí)、集中整合將成為未來幾年包裝行業(yè)的主要發(fā)展趨勢(shì)，公司將以行業(yè)供應(yīng)鏈管理為切入點(diǎn)，在收購(gòu)金印聯(lián)后建立供應(yīng)鏈管理平臺(tái)，以此整合行業(yè)上下游資源。

  北京金印聯(lián)主營(yíng)業(yè)務(wù)為印刷包裝全供應(yīng)鏈解決方案服務(wù)，主要為日化、電器、食品、藥盒、煙包等包裝印刷企業(yè)、出版印刷企業(yè)及標(biāo)簽、制卡等行業(yè)提供國(guó)際知名品牌的高品質(zhì)環(huán)保油墨、光油、化學(xué)品、版材等綠色環(huán)保原輔材料專業(yè)解決方案，采購(gòu)管家服務(wù)，為出版社和終端品牌商提供印制色彩管理，印品安全管控等技術(shù)增值和保障服務(wù)主要業(yè)務(wù)；與盛威科、Huber、杭華油墨、柯達(dá)、愛普生、Pantone、Continental、ColorPartner等多家國(guó)內(nèi)外印刷產(chǎn)業(yè)鏈公司長(zhǎng)期合作。

  收購(gòu)北京金印聯(lián)后，公司將以行業(yè)供應(yīng)鏈管理為切入點(diǎn)，特別是利用自身在面對(duì)上游包裝紙（一般而言，紙張成本約占包裝印刷生產(chǎn)總成本的50％左右）生產(chǎn)企業(yè)的議價(jià)優(yōu)勢(shì)，整合行業(yè)資源，打造一個(gè)內(nèi)容更多、彈性更大的包裝印刷供給體系。

  值得注意的是，2019年12月，公司與北京愛斯瑞特共同出資成立“智聯(lián)區(qū)塊鏈”（暫定名），將區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用于藥品溯源、醫(yī)藥物流及供應(yīng)鏈管理平臺(tái)等領(lǐng)域。分析指出，基于區(qū)塊鏈技術(shù)的可溯源和數(shù)字資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，可以讓企業(yè)實(shí)現(xiàn)防偽溯源、防竄貨、防偽核銷等功能，并能夠?qū)K端消費(fèi)者提供多種CRM營(yíng)銷服務(wù)，包裝上的二維碼也可以成為互聯(lián)網(wǎng)廣告的入口。

  管理能力突出

  收益指標(biāo)居于行業(yè)前列

  國(guó)內(nèi)包裝印刷行業(yè)由于過于分散的現(xiàn)狀，導(dǎo)致企業(yè)往往面臨較大的上下游壓力，從而難以提高收益質(zhì)量。而國(guó)外印刷包裝行業(yè)良好的商業(yè)業(yè)態(tài)，給國(guó)際龍頭帶來更為穩(wěn)健的現(xiàn)金流入。

  從應(yīng)收款周轉(zhuǎn)的角度看，國(guó)際龍頭的應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)顯著低于國(guó)內(nèi)包裝印刷行業(yè)龍頭。資料顯示，2017年度，國(guó)際紙業(yè)、美國(guó)包裝公司、WestRock的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)平均為44．14天，國(guó)內(nèi)的可比4家上市公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)平均為116．42天。公司年報(bào)顯示，公司2017、2018年度應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)從101．08天降至91．11天，至2019年上半年進(jìn)一步降至73．67天；這一數(shù)據(jù)在A股可比公司中僅低于某醫(yī)藥玻璃包裝企業(yè)，與某煙標(biāo)印刷龍頭公司持平，遠(yuǎn)低于綜合性印刷包裝公司。較短的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)使得公司的資金運(yùn)用效率遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)友商，而高現(xiàn)金周轉(zhuǎn)使公司在原材料采購(gòu)環(huán)節(jié)擁有更高的議價(jià)權(quán)，減少供應(yīng)鏈的資金成本。

  從收益質(zhì)量的角度看，選取營(yíng)業(yè)收入現(xiàn)金含量（經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流與營(yíng)業(yè)收入比值）和凈利潤(rùn)現(xiàn)金含量（經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流和歸母凈利潤(rùn)比值）兩個(gè)指標(biāo)看，公司2017年、2018年?duì)I業(yè)收入現(xiàn)金含量為11．85％和15．41％，處于行業(yè)平均水平，高于綜合性友商公司；公司2017、2018年凈利潤(rùn)現(xiàn)金含量為229．61％和304．33％，在可比公司的平均值和中位數(shù)，處于絕對(duì)領(lǐng)先的水平。這充分說明公司對(duì)下游客戶的議價(jià)處于較高水平，銷售回款能力強(qiáng)，成本費(fèi)用低，財(cái)務(wù)壓力小，公司有能力保持當(dāng)前的盈利空間。

  此外，公司的期間費(fèi)用率近年來呈現(xiàn)持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。2016年至2019年上半年，公司期間費(fèi)用率為14．13％、13．69％、13．63％及9．4％，體現(xiàn)出公司在降本增效、不斷挖潛方面的持續(xù)努力。

  在激勵(lì)制度上，公司于2019年初實(shí)施第一期員工持股計(jì)劃，累計(jì)從二級(jí)市場(chǎng)買入143．14萬股。值得注意的是，公司收購(gòu)的領(lǐng)凱網(wǎng)絡(luò)和北京金印聯(lián)的交易對(duì)手方，也于并購(gòu)后在二級(jí)市場(chǎng)各自購(gòu)買了168．17萬股和107．9萬股公司股票，因此，無論是公司高管還是核心員工，無論是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)還是延伸的新興領(lǐng)域，其發(fā)展利益實(shí)現(xiàn)了深度綁定，有利于進(jìn)一步激發(fā)經(jīng)營(yíng)管理的活力，改善公司治理水平，推動(dòng)公司長(zhǎng)期、持續(xù)、健康發(fā)展。

  價(jià)值分析和盈利預(yù)測(cè)

  公司系國(guó)內(nèi)醫(yī)藥包裝印刷領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，也是陜藥集團(tuán)旗下唯一上市公司，具備國(guó)內(nèi)外優(yōu)質(zhì)的醫(yī)藥客戶資源。公司立足醫(yī)藥包裝印刷，同時(shí)向食品飲料、個(gè)護(hù)美妝、消費(fèi)電子等領(lǐng)域積極拓展。公司移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)發(fā)展較快，為公司貢獻(xiàn)較大利潤(rùn)；進(jìn)入印刷供應(yīng)鏈服務(wù)行業(yè)，將以龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)多業(yè)務(wù)融合發(fā)展和推動(dòng)行業(yè)整合。

  從醫(yī)藥行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)看，產(chǎn)業(yè)升級(jí)下的創(chuàng)新藥物研發(fā)將引領(lǐng)未來5～10年的發(fā)展大周期，消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)將大大拓展創(chuàng)新藥、特別是生物藥、疫苗等高端品種的市場(chǎng)空間，公司與國(guó)內(nèi)外醫(yī)藥領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)具備長(zhǎng)期合作關(guān)系，具備包裝產(chǎn)品及服務(wù)創(chuàng)新與客戶醫(yī)藥創(chuàng)新同步發(fā)展的能力，將充分受益于醫(yī)藥行業(yè)大發(fā)展。從短期來看，為防控新型冠狀病毒感染的疫情，2020上半年的醫(yī)藥產(chǎn)品、包裝食品的需求將會(huì)激發(fā)，公司業(yè)績(jī)也會(huì)同步提振。

  基于公司基本面和近年業(yè)績(jī)表現(xiàn)，預(yù)計(jì)2019年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)120％，2020年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)60％，對(duì)應(yīng)EPS為0．42元和0．672元。